2025年5月12日上午，财税基础理论与政策双周论坛第3期在学院楼307室举行。本次论坛特邀中国人民大学财政金融学院教授、博士生导师李戎担任主讲嘉宾，聚焦“地方政府股权资产测算与财政可持续性评估：基于复杂股权网络的穿透识别”这一前沿主题。

李戎教授团队基于工商企业注册数据，从各地方政府出发穿透式构建涵盖所有注册公司的股权网络，全面测算了地方政府股权资产规模，并且从宏观财政函数法和事件冲击角度探究了其对地方财政可持续性和城投债信用的影响。李戎指出，传统财政可持续性研究多基于西方国家实践，未充分考虑中国地方政府资产特性。在中国，地方政府债务资金部分会形成资产，其中股权资产具有强流动性，对财政可持续性具有重要意义。

研究推进过程中，李戎教授团队面临诸多难题。股权网络的复杂性超乎想象，股东与企业间的关联盘根错节，给数据处理带来极大挑战。工商注册数据中的注册资本存在实缴与认缴的差异，且与企业实际资产可能不符，团队借助上市公司数据进行部分修正。在识别地方政府股东时，需从海量股东信息中精准筛选出政府部门，并明确其所属行政区划，过程中要解决诸如同名、更名等复杂问题，最终成功实现98%以上的匹配度。计算股权资产时，股权回路问题使得计算难度大增，李戎团队通过借鉴经典文献，运用大型稀疏矩阵求逆的近似方法，有效解决了这一难题。在数据获取与处理方面，团队投入巨大精力，手工整理中国区县级2800多个区县的决算数据，历经多批学生多年努力，克服了数据公开方式繁杂、部分数据缺失等重重困难。

李戎表示要盘算“家底”，就要对中国地方政府资产负债表进行规模估算，其中股权资产是地方政府较为重要的流动性资产。针对这一目的，他创新性地构建了穿透省、市、县三级政府的股权资产网络，该数据库揭示了地方政府股权资产呈现显著的空间分布差异。数据显示，截止2022年省级地方政府平均资产规模超过10000亿元，地市级（包含副省级）地方政府平均资产规模超过800亿元，区县级地方政府平均资产规模超过70亿元；2009-2022年县级政府资产规模增长超20倍，各级地方政府股权资产规模具有相似的增长趋势。

李戎表示传统针对财政可持续性的分析主要关注债务/GDP比率，但中国地方政府债务往往形成资产，也就是财政资源。所以他提出“债务-资产”双维度评估框架，强调股权资产的流动性（如政府持有的上市公司股份）可增强偿债能力。针对股权资产的财政作用影响，李戎使用财政反应函数分析方法，研究发现，地方政府股权资产延缓了地方政府债务不可持续性，地方政府可通过减持股份缓解债务压力。2020年永煤违约后，市场对地方政府隐性债务风险担忧加剧。李戎使用永煤债违约事件作为冲击识别，说明股权资产有别于传统财政能力，对城投债为代表的隐性债务溢价与可持续性产生特殊影响。研究证实，股权资产规模能降低城投债利差11-15%，显著缓解债务对财政盈余的负面冲击，即市场已将股权资产视为偿债能力的重要指标，但《公司法》对资产划拨的限制以及复杂股权结构带来的流动性问题仍制约着政策效果。

地方政府股权资产规模是评估财政可持续性的重要维度，李戎的研究通过建立全口径政府股权资产测算体系，提出“债务-资产”双维财政可持续性评估框架，通过财政反应函数验证股权资产能显著缓解债务压力揭示了地方政府通过增大持有流动资产比例增强地区财政韧性的机制，研究建议发达地区探索资产证券化，欠发达地区需建立资产风险预警机制，为理解中国地方财政提供了新的数据和方法支持。

在研究内容报告结束后，点评学者与主讲人李戎展开了丰富交流。

方军雄认为李戎及团队建立了目前较为全面的地方政府资产数据库，补充了地方政府资产端量化研究的部分空缺；其覆盖广度和分析深度已经超现有官方统计，不仅显示地方政府资产区域差异，更展现出了动态演变规律。同时，方军雄提出市场是否已掌握政府股权资产信息的问题，认为可能与现有数据（如国资委披露）重合度高，数据增量价值可以通过县级数据凸显。建议突出数据的独特性和微观应用。

与会老师、同学认为这是一项非常有意义的研究，是对财政、会计、金融等多学科知识的综合应用，其创新式全景式呈现了地方政府‘家底’，为理解中国特色的财政可持续性提供了新视角。同时也给出了注意法律隔离问题、区分“能力”与“动机”、警惕复杂股权网络背后的资产隐匿动机、法律与市场的博弈是关键等建议。